Las materias primas son recursos naturales: energía, metales, productos agrícolas. Se diferencian de la renta variable y los bonos de una manera que importa: no generan flujos de caja.
Una acción da derecho al tenedor a una parte de los beneficios futuros. Un bono paga intereses. Una onza de metal no paga nada, cuesta almacenarla y debe venderse para materializar cualquier rentabilidad. Su rentabilidad total procede íntegramente de la variación del precio.
Eso no es un argumento contra mantenerlas. Significa que las razones para mantenerlas deben ser concretas.
El argumento que funciona
Diversificación frente a riesgos concretos. Los precios de las materias primas están impulsados por la oferta y la demanda en mercados físicos, un motor distinto del beneficio empresarial o de los tipos de interés. Ante ciertos tipos de perturbación —interrupciones de suministro, acontecimientos geopolíticos, una subida sostenida de los precios de los insumos— las materias primas pueden moverse en contra de la renta variable y no junto a ella.
Vinculación con la inflación. Las materias primas son, en cierto sentido, aquello sobre lo que se mide la inflación. Los precios de la energía y los alimentos son componentes significativos de los índices de precios al consumo, por lo que los precios de las materias primas tienden a moverse junto con la inflación y no por detrás.
Un depósito de valor sin emisor. El oro, en particular, no tiene contraparte ni riesgo de crédito. No puede incurrir en impago. Su valor no depende de la promesa de ningún gobierno ni empresa. Esta es la razón por la que los bancos centrales lo han mantenido durante siglos, y sigue siendo el argumento más defendible para mantenerlo.
El argumento que no se sostiene
«Siempre sube.» No es así. Los metales preciosos y las materias primas han atravesado periodos de décadas con precios reales planos o en descenso.
«Es una cobertura contra todo.» Es una cobertura contra algunas cosas. En una crisis de liquidez, el oro y las materias primas pueden caer junto con la renta variable, porque la necesidad de obtener efectivo domina cualquier otra consideración.
«Protege contra el colapso de una divisa.» Puede hacerlo en los términos de la propia divisa, pero la divisa de inversión normalmente no es la que colapsa. Un inversor que financia gastos en una divisa estable obtiene, en el mejor de los casos, una protección parcial.
«Es un activo seguro.» La volatilidad en los mercados de materias primas es elevada y a menudo supera la de la renta variable. Un activo seguro es aquel cuyo valor nominal es estable y cuya liquidez es fiable. La mayoría de las materias primas no cumple ninguno de los dos criterios.
El oro en particular
El oro se sitúa entre una materia prima y una divisa. Se mantiene en lugar de consumirse, su uso industrial representa una pequeña parte de la demanda y su precio está impulsado en buena medida por la demanda de mantenerlo como reserva.
Tres observaciones que suelen ser correctas:
- Tiende a comportarse bien cuando los tipos de interés reales son bajos o negativos, porque entonces es mínimo el coste de oportunidad de mantener un activo que no paga nada.
- Su correlación con la renta variable es baja a largo plazo pero inestable, y puede aumentar durante episodios de liquidez.
- No produce nada, de modo que cualquier rentabilidad depende de que alguien pague más en el futuro.
Cómo podría utilizarlas un asignador
- Como una asignación pequeña y permanente. Una posición dimensionada para importar en un escenario pero no para dominar la cartera en condiciones normales.
- Elegida por función, no por nombre. La pregunta relevante es qué riesgo pretende compensar la posición.
- Mantenida con una razón para cambiar. ¿Qué motivaría reducir la posición? Un cambio en el régimen de inflación, en los tipos reales o en el comportamiento de las correlaciones.
- Dimensionada por volatilidad. Dado que la volatilidad de las materias primas es alta, una posición que parece pequeña en términos de capital puede no serlo en términos de riesgo.
Las materias primas figuran en la cobertura de investigación de Eonvera junto con renta variable, renta fija, carteras multiactivo y activos digitales. Como en los demás casos, la posición se deriva del objetivo y del presupuesto de riesgo, y no de una opinión sobre el próximo movimiento del precio.